证券市场的“非理性繁荣”
上证综指突破2000点后在短时间内一口气跃上2800点，这是出人意料的，由此见证了股票市场的非理性繁荣。早在1996年，时任美国联邦储备委员会主席的格林斯潘用“非理性繁荣（Irrational Exuberance）”一词描述了当时炙手可热的美国股市。2000年，普林斯顿大学的罗伯特.希勒教授用这句话为书名出版了他的行为金融学名著《非理性繁荣》。2001年三月，美国股市崩盘：纳斯达克市场指数从5100点之上急转直下，一年内跌到1800点附近，而后半年又跌至1200点，至今也才刚回来一半而已；道琼斯指数也从11000点跌到7000点附近，最近才回升并再创新高。
希勒教授的《非理性繁荣》把格老当年的直觉判断变成了理论，这本书从现代行为金融学的视角分析了证券市场的泡沫及其形成的原因和机制。他把证券市场的“非理性繁荣”解读为市场心理周期的一个阶段，其结论就像这本书的书名一样：投资市场只有在非理性状态下才有繁荣，股市如此，房市及艺术品投资也不例外。
当人们不断讲到所谓的“理性”之时，绝大多数人从来没有想过“理性”的定义是什么。其实，证券和任何投资市场都一样，是由买方、卖方和中介构成的，其他行为主体都不过是这三类主体的替代或延伸。卖方的理性和买方的理性不会相同，中介也必然有他们的理性。在股票市场上，卖方的理性主要是程序化的信息披露，中介的理性应该是流程化的诚信体制，而我们常说的理性其实多半是投资人的理性。然而，证券投资的本质就是非理性的冲动，因为普通人的理性和投资人的理性是完全不同的。普通人买东西是一手交钱一手交货，只有证券投资是只交钱不提货，还要每天花时间看市场，以为自己的钱还在市场里。其实，投资人的钱在投资的瞬间就离开了市场，人们彼此之间交易的是预期。当预期成为可交易的商品之时，资本市场才真正诞生了。买的人由于看涨所以买，卖的人由于看跌所以卖，差别仅在于一个“看”字，就在这个“看”字背后，人性的贪婪和恐惧变成了市场的所谓“理性”，而这种理性恰恰是普通人的非理性。所以，非理性是证券市场的常态，无论是非理性的繁荣，还是非理性的恐慌，都是非理性的理性。证券市场是在非理性状态下形成的，并且永远处在过度繁荣和恐慌的交替之中。
从这个立场来看我所讲的“沪指3000不是梦”，进而预测2007年的股市，我认为现在已经处于一种局部的疯狂状态。谁的疯狂呢？是机构的疯狂！中国股市在现阶段的疯狂是机构推动的。人们常常说机构倡导理性投资，这其实是一种误导，机构在证券市场上是非理性的行为主体，但是因为他们用别人的钱来投资，在行为上克服了人性的短期冲动，弱化了本原投资人的贪婪和恐惧。
由于证券市场交易的是预期。人们由于贪婪而看涨，但由于股票不像一般商品那样一手交钱一手交货，每个人都是用真金白银买了自己的偏好或预期，而当真金白银进入市场上并没有及时换回所预期的价值之时，投资人心理就开始转向，恐惧代替了贪婪，看跌代替了看涨，于是恐惧和看跌心态引发人们退出市场。在看涨看跌的交易背后其实是人性的贪婪和恐惧，这是证券市场存在的社会心理基础，也是证券市场“野火烧不尽，春风吹又生”的根本原因。
股票市场不可能没有贪婪和恐惧，恰恰是由于贪婪使人们过度乐观，恐惧使人们过度悲观，从贪婪到恐惧的心理转换就构成市场的波动。投资机构是用别人的钱来投资，其投资行为和自身利益不发生直接关系，因此基于人性本身的贪婪和恐惧被机构行为克服了。机构的贪婪是基于业绩的贪婪，基于职业的贪婪。直接基于投资回报的贪婪和间接基于投资回报的贪婪，是两种不同的贪婪。从这个意义上说，机构的投资行为是无所畏惧的，越是无所畏惧的机构就越能够造就一个市场的繁荣。
机构反复讲理性投资和价值发现，反复讲长期投资，其实对于机构来讲，所谓长期其实是职业概念，是其长期的职业生涯。所以机构所讲的价值是其自身的价值取向，因为这个市场的存在决定了机构的价值。从这个意义上讲，越是不成熟的机构，越是在不成熟的市场，机构就越缺乏理性。
特别是在中国，《证券法》明文规定在机构做投资决策的基金经理本人不能从事任何形式的证券投资。也就是说，当人们把钱交给基金经理去投资的时候，往往是有经验的投资人把钱交给了从来未做过投资的人，这是中国证券市场的一大悖论，也就是我讲的“投资专家不投资”。没有投资经历的人用别人的钱来投资就更没有投资者的恐惧，也没有对市场的恐惧，因此他们对市场风险无所畏惧，以“大无畏精神”驱动了当前的市场繁荣。用这个原理解读中国证券市场目前的转型，可以说是机构替代散户成为市场投资主体，经历过市场风险的人被逐出了市场，没有经历过风险的人主导着市场，有投资经验的人被淘汰了，没有投资经验的人取而代之，这正是中国A股市场上典型的非理性繁荣，向人们展现了证券市场上最合理的非理性。
成也萧何，败也萧何，非理性繁荣开始积聚非常规的风险。但是，晚会刚刚开始，盛宴美酒正酣。在一片投资的狂热之中，财富效应正在通过信息传递的泡沫生成机制迅速扩散，把众多新老股民转化为“基民”，从而急剧放大了机构控制的市场资金。据不完全统计，基金的持股和资金合计接近9000亿元，其他机构的持股和资金估计在3000亿元，在一个流通市值两25000多亿元的股市之中，机构控制的资产占了半壁江山。从市场的板块结构看，中国股市可以通俗地概括为：“一头大象，两只黑熊，几群猴子”。大象是金融股，占四成市值，黑熊是钢铁石化，合计占三分天下，省下的四分之一市值为几群猴子拥有。2007年，金融板块平中看跌，钢铁石化难有表现，几群猴子是拖不动大市的。所以我还是坚持原先预测的“沪指三千”，预计全年以2700点为中轴上下15%震荡，并酝酿着2008年的全面“疯狂”。
在一千多点时看2000，在1500点时看3000，为什么在突破2800点时还看3000？我想分析以下几点：
1、金融板块明显高估。当工商银行在今年第一个交易日中有瞬间市值挑战花旗银行的时候，我不会忘记花旗的利润几乎是工商银行的四倍。当中国人寿以近两百倍的市盈率高开之时，我也不知道谁还有理论证明它的“合理估值”？
2、钢铁石化基本持平。如果在2007年房市降温，油价走低，这两只“黑熊”几乎是不可能变成火箭的，更何况我们还应时刻关注产能过剩的风险。
3、新股贡献由正转负。上证今年指数计算的新规定剔除了新股上市首日的虚增指数，而在11个交易日后的新股价格就是涨跌互见了，这就使得去年新股上市的正效应可能转为负效应。
4、领涨板块难撑大市。我今年看好“3G”带动科技股，看好大交通的“海陆空”，还关注外资并购引发的特殊机遇，但这些个股都很难带动指数表现。
然而，对于有经验的投资人而言，今年反而比去年更容易赚钱。因为2006年机构异军突起，理性的投资人多半会提前出货，特别是从2000点到2800点的“局部疯狂”几乎完全为机构主导，这一段时间保持高仓位的投资人不会很多。今年是“猴子唱戏”，机构资金很难离开“大象黑熊”，所以能有20%回报的就是高手。去年的市场是“基民笑股民”，今年可能是“股民笑基民”。
